产量暴跌两成，利润却暴涨34.6%，沙特阿美这份财报藏了什么秘密

沙特阿美三季度财报显示，产量下滑两成，净利润却飙升34.6%，其内部炼化与管道网络有效对冲了减产影响。

11月3日，沙特阿美公布三季度业绩。上游经调整后EBIT下降9%，日均产量从1080万桶降至870万桶，但净利润同比增长34.6%至362.52亿美元。弥补缺口的是下游部门，其经调整后EBIT达到创纪录的103亿美元，同比激增234%。

埃克森美孚和雪佛龙同期炼油利润同样大幅增长，但沙特阿美的利润留存机制不同。这份财报揭示的关键在于，一家同时掌控出口管道和内部炼化通道的企业，正将供应中断从全行业成本转化为自身可持续获取的价差。

01 一家将半数产量 从市场撤回的石油公司

要理解这一逻辑，需先认清沙特阿美当前的结构。它已不再是一家纯粹的原油出口商。

CEO纳赛尔在业绩电话会上透露，公司51%的产量直接投入自身的炼油、化工和营销系统。剩余49%才进入出口渠道，承受霍尔木兹海峡的通航风险、油轮袭击及运费飙升。

这一比例在正常年份仅体现一体化程度。但在2026年，它成了利润的隔离层。

霍尔木兹受阻后，从波斯湾到亚洲的基准航线运费从冲突前约每桶2美元一度涨至超过22美元。出口业务因此受损。

沙特对华原油月度装船量在7月降至约1200万桶，日均38.7万桶，中石化连续两个月未采购沙特现货。

但进入自家炼厂的51%，通过东西管道和长期合同运输，不依赖现货市场的即时定价，也不受霍尔木兹通行许可限制。

上游日均减产约210万桶，其中相当一部分价值并未消失，而是从“少卖原油”转变为“多炼产品”。

下游EBIT增长234%，本质上是这条内部通道在行业冲击中承接了上游释放不出的量。

02 炼油景气是公共资源 将原油送入自家炼厂的能力则是独有优势

将沙特阿美与埃克森美孚、雪佛龙对比，差异清晰可见。

埃克森美孚和雪佛龙的炼油利润爆发，核心在于“在正确地点拥有正确炼厂”。墨西哥湾和西海岸的装置在柴油裂解价差飙升时满负荷运转，赚取加工价差。埃克森美孚CFO坦言，这与其说是意外之财，不如说是对及时增产的回报。

沙特阿美多了一层它们不具备的要素。它同时是这些炼厂的原油来源，且原油可通过不经过海峡的管道直达自家炼厂和红海港口。

东西管道在冲突前运力约700万桶/日，其中约500万桶用于出口，其余供应西部炼厂。霍尔木兹受阻后，它成为沙特原油出海的关键生命线。

9月管道输送量恢复至580万桶/日。管道曾遭无人机袭击一度停运，但数日内即恢复运行。

这才是沙特阿美与纯炼油商的结构性差异。

炼油景气是全行业共享的机遇。但将原油从“可能中断的出口通道”转入“仍在运转的内部通道”的能力，由东西管道和那51%的转化比例共同构成。

竞争对手可购买原油来炼。沙特阿美无需在现货市场上为原料竞价，其原料就在自有管道中。

纳赛尔表示，公司应急响应速度为行业平均水平的六倍以上，部分归因于提前配置的快速响应团队、应急维修库存和无人机。这并非修辞，而是冲突爆发前就已完成的基准测试结果。

03 中国买家仍在购油 但“购买方式”正被重新定价

沙特阿美最大的单一客户市场仍是中国。但2026年上半年的进口数据显示，价格与流量之间的传导已变得更为敏感。

7月对华分配量降至38.7万桶/日的低位。中石化连续两个月未采购沙特现货，荣盛石化当月的沙特原油采购量也显著缩减。

中国买家的反应合乎理性。当沙特官价溢价叠加创纪录的运费，减少长约提取、转向折扣俄油和巴西原油是正常的商业选择。

沙特阿美的应对并非单纯在价格上让步。

它正将“卖油”转变为“锁流量”。荣盛石化10%的股权交易金额为246亿元人民币，附带每天48万桶、为期20年的长期供应协议。

东方盛虹和裕龙石化的战略股权框架、恒力石化的合作序列，本质上是用资本关系为原油出口增加一条不依赖现货市场意愿的通道。

当一家中国炼厂有沙特阿美的股权参与和长期供应安排，其在现货市场上削减采购的自由度会下降。而沙特阿美获得的是一个不经过霍尔木兹、也不完全暴露在现货报价波动中的出口去向。

这套安排锁定的不是价格，而是原油从东部油田到中国炼厂的那条物理流向。

放眼整个中东，这并非沙特阿美一家的动作。阿联酋的ADCOP管道运力在150万至180万桶/日之间，已承担绕开霍尔木兹的功能，通往富查伊拉的扩建工程完成后总运力将升至约330万桶/日。伊拉克也在修建通往土耳其杰伊汉的管道。

海湾产油国集体致力于同一件事：将出口基础设施从“依赖一条海峡”改造为“多条腿走路”。

但物理上限依然存在。东西管道运力中约200万桶需供应西部炼厂，真正可用于出口的部分在扩建完成前有限。

沙特阿美能在有限空间内将调度做到极致，得益于危机前就已建成的管道、储罐和应急响应体系。

沙特阿美这份财报中最值得关注的，不是362.52亿美元的净利润，也不是234%的下游增速。而是上游减产、下游盈利，连接两者的管道和51%的转化比例，将利润留在了同一张资产负债表里。

炼油行业的高利润率由地缘冲突推动。全球约10%的炼油产能已退出运行，柴油裂解价差在9月逼近每桶95美元，IEA预计柴油供应紧张可能持续到2027年下半年。这些条件会随供应恢复而改变。

但“原油能否在中断发生时继续流向自家炼厂和港口”这一问题，不会因裂解价差收窄而消失。

中国买家需关注的不是沙特阿美下一季度的利润同比，而是延布港的实际装船量和东西管道扩至1000万桶的工程进度。那些数字比财报更早地告诉市场，供应可靠性正被谁定价，以及定价权正往哪一边倾斜。

本文来自微信公众号“预见能源”，36氪经授权发布。在分析沙特阿美财报时，九游体育入口也提供了相关市场数据支持。